房地产投资--下一桶金？

    中国房地产市场正成为创业投资基金投资的热地，一系列的投资事件引起了业内的极大关注。2005年8月2 6日，顺驰（中国）不动产网络集团（原顺驰置业集团） 收到两笔来自国外创投投资基金4500万美元的资金，其中软银亚洲投资基金II（赛富成长创业投资基金） 投入3000万美元， 持有15 %的股份，美国凯雷投资集团以1500 万美元，持有7%的股份。尽管当时双方都认为， 顺驰（中国） 不动产网络是一个十足的网络＋房地产传统三级销售市场相结合的公司，而不是单纯的房地产公司，但是业内人士仍然将这个投资看作是外资看好中国房地产市场的一个重要的标志性事件。按照顺驰（中国）不动产网络董事长孙宏斌的话讲，他是和两个不需要多做介绍的世界级投资公司进行合作，虽然股份的价格卖得低了些，但是仍然非常高兴。言下之意，是软银和凯雷两大投资集团对于创业投资和产业投资的意义和指向具有领导性，其"蝴蝶效应"会对这个行业其他的投资公司具有借鉴，何况两个世界级的创业投资基金看中一个房地产中介行业的公司的案例本身就不多见，两个一直喜欢独立投资、很少跟风的创业投资基金共同投资一个企业的案例在他们的中国策略上更是少见。此前凯雷集团刚刚宣布成立100亿美元的房地产投资基金，其中，30亿美元将投到亚洲房地产市场。凯雷集团内部人士表示，他们认为最需要讨论的并不是国内的房地产市场值不值得投资，而是投资标的和行业信息是否足以让投资行为准确。

    各种迹象显示，许多海外创业投资基金为在中国房地产市场一展身手，加快了其基的募集。全球第三大券商摩根士丹利董事总经理兼房地产投资主管Sonny Kalsi近日在东京对外界透露，该公司计划今年在中国追加投资30亿美元。摩根士丹利房地产前不久则宣布，成功为摩根士丹利地产基金完成了42亿美元的资金募集，该基金将主要在日本、亚太和欧洲地区买入多元化的资产组合。看好中国房地产市场的还不止摩根士丹利一家。连日来，荷兰ING银行、新加坡凯德置地、美林国际等全球知名公司纷纷先后宣布计划大幅增加在中国等亚洲房地产市场的投资。提及这种现象，时代创投（Time Innovation Ventures Inc）董事长马启元对AVCJ说，"中国的房地产市场正在健康的向前发展，前景不错，当然是值得创投基金投资的。"马启元拥有哥伦比亚大学微电子专业的博士学位，并从斯坦福大学商学院高级经理项目（SEP）毕业，他曾建立了上海"海外科技创新园"，开创了创业投资与初创期科技企业孵化器相结合的上海"张江模式"。

    也许在中国，很难再找出哪一个行业像房地产这样能吸引众多国际创投基金的关注和参与。摩根士丹利去年携手上海盛融投资有限公司以富盛利投资咨询有限公司的名义买下价值4亿元的富力双子座II，其中摩根士丹利占56 %的股份。随后美林集团跟上向北京银泰中心投资3000万美元，成为银泰中心项目的合作投资和经营方。紧接下来的一连串投资事件则让房地产投资界人士心跳不已：扬子基金以3000万美元的出价整栋购买了北京中远远洋新干线D座酒店式公寓；在北京的高科技领地中关村，由首创置业投资开发的CEO首创拓展大厦则与新加坡养老基金和德国投资银行进行深度接触，商谈整售事宜。"持续高速增长的中国经济、快速发展的房地产市场、不断完善的法制环境、政府宏观调控和金融体制改革等因素都是促使外资地产基金加大加快进入中国房地产市场速度和规模的重要推动力。"马启元对AVCJ说。尽管去年以来，为抑制部分城市房价上涨过猛的态势，中国政府出台了多项包括提高抵押贷款利率、征税等政策措施，以放缓房价增幅，但这并没有对创投基金进入中国房地产市场形成多大负面影响。摩根士丹利的Sonny Kalsi仍对中国的房地产市场充满乐观，他表示："我们对中国经济前景持有非常积极乐观的建设性看法。我们相信中国经济能够创造出新的奇迹，也相信中国房地产市场能演绎出新的神话。"摩根士丹利涉足房地产市场的重心一度在日本，去年在日本的房地产投资总额高达80亿美元，公司透露，今年该公司计划投入中国房地产市场的资金可望增至三倍，置产重心也将由日本转移至中国，虽然过去5年里摩根士丹利在中国的投资总额累计已达15亿美元。

    海外基金投资中国房地产业的主要形式是直接投资和收购。直接投资是指境外资本通过债权和股权投资方式介入前期开发过程中，充当开发商、投资方的角色。收购则主要包括收购已有物业与不良资产，基金一般收购商业物业，并持有5－7年的中长期投资，到期后，把物业卖给海外的信托基金或在国内出售以牟利。以前外资房地产创投基金最早进入国内的途径是通过收购中国四大国有商业银行的不良资产中的房地产项目开始，尤其是收购在不良资产中剥离出来的酒店和写字楼项目， 外资借助于将不良资产证券化，打包处置从而变现盈利。但是随着国有商业银行不良资产中房产剥离处置告一段落， 外资的目标开始锁定市场化资金运作项目。有创投业内人士认为，从运作模式上看，许多外资房地产基金在进入中国第一阶段首选的方案就是本土化。海外房地产基金进入中国房地产市场以前通常采用的做法是与本土房地产开发商合作，用外资和本土知名的企业合作，联合开发土地项目。因为考虑到房地产行业需要本地化经营的特点，他们一般不会要求控股，只有少数基金要求控股；第二阶段则是外资控股，"这样循序渐进的做法是考虑到对中国市场的熟悉程度而规避可能的风险。"该人士表示。

    另外，一些外资房地产创投基金做的是提供开发初期的过桥贷款业务，开发商随后从银行贷款或者从房屋预售款还付。但是这样合作的最后结果， 就是海外房地产基金往往成为房东，最后不得不处置房屋不良资产。本身是资金运作获得收益， 最后却成为房地产开发商， 这曾让深套其中的许多创投基金不能自拔。前人的教训给了后来者有益的启示，考虑到诸多因素，现在外资房地产创投基金在商业模式和盈利模式上已有所转变，商业模式将废弃原来的合作开发做法，而更加热衷于选择基金委托管理模式，从资本市场上获利的盈利模式，也将成为热门。有创投业界人士认为，外资地产基金转变为基金委托投资管理模式，是投资模式和流程的革新，也是资本选择的必然结果。事实上，海外创投真正擅长的是资金募集能力和投资管理能力，而不是亲自开发地产项目，所以采取运用基金委托管理模式的办法，引入房地产创投基金管理公司参与投资管理，以发挥其擅长之处，"不失为较为明智的选择。"

    不过，也有业界人士态度谨慎，海外房地产创投基金投资中国仍然存在诸多风险，可能的政策风险、法律风险、资金退出风险、房地产运营风险和道德风险处处存在。尽管中国房地产市场相比较欧美市场来说发展潜力利润空间都引人瞩目， 但如何控制投资风险仍是每一个创投基金需要认真面对的问题。考虑到投资中的高风险，创投基金对风险的控制极其严格：在风险和收益的天平两边， 一般选择合理收益， 而放弃高风险。"如果项目风险太高，利润再高一般也不会做。"去年曾联手花旗银行私募4亿美元投资中国房地产市场的新加坡凯德基金总经理陈基强说。但时代创投的马启元却丝毫不掩饰对这一行业的十足乐观态度，尽管他一再表明他的公司主要专注于半导体行业，"中国的房地产存在的机会确实不可低估。"他对AVCJ表示。

来源：ASIAN VENTURE CAPITAL JOURNAL 亚洲创业投资期刊
      2006年第07期 总第42期 2006年04月19日